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Vues d'allocation d'actifs - août 2019 : Un pricing extrême

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Nos vues

Compte tenu des préoccupations croissantes au sujet de la croissance et des risques de guerre commerciale qui persistent, le pricing du marché a atteint des niveaux très agressifs, ce qui crée des opportunités d’investissement.

Premièrement, le marché s’attend à ce que la Fed réduise ses taux de 100 pb au cours des 12 prochains mois, plus qu’au cours d’épisodes similaires en 1995 et 1998 lorsque la Fed a lancé des mesures d’assouplissement en amont afin de prévenir tout ralentissement significatif de la croissance. Cela est trop excessif selon nous. Certes, le président de la Fed, Jerome Powell, a signalé avec force qu’une baisse des taux était imminente, ce qui a été fort bien résumé par le président de la Fed de New York, John Williams : « Il vaut mieux prendre des mesures préventives que d’attendre que la catastrophe se produise. » Toutefois, le contexte économique ne justifie pas plus de 2 baisses selon nous. En effet, les dernières données statistiques ont été meilleures que prévu (par exemple, les données sur la production industrielle américaine de juin, les ventes au détail, l'inflation et le donnés sur le marché du travail), tandis que les enquêtes sur le secteur des services montrent que, jusqu’à présent, les retombées du repli du secteur manufacturier ont été limitées, atténuant ainsi le risque à la baisse et laissant peut-être entrevoir qu’un plancher pourrait être atteint dans le récent recul de la croissance. Par ailleurs, l’établissement d’un consensus est important dans le processus décisionnel de la Fed, et plusieurs membres du FOMC ne sont pas convaincus de la nécessité de mesures d’assurance très agressives pour faire augmenter l’inflation.

 

Sur les marchés actions, ce pessimisme extrême du marché à l’égard de la croissance se reflète dans la dispersion massive des multiples de valorisation, les valorisations relatives des actions Value par rapport aux actions Growth ou des valeurs Cycliques par rapport aux valeurs Défensives étant à des niveaux que l’on ne rencontre qu’en période de récession. Cet écart de valorisation est le plus important en Europe.  Toutefois, les enquêtes auprès des entreprises indiquent que la croissance mondiale devrait être égale ou légèrement inférieure à son potentiel, et la combinaison de l’assouplissement des politiques monétaires mondiales, des conditions favorables au crédit et la robustesse des dépenses de consommation laisse penser que l’expansion mondiale devrait se poursuivre. En conséquence, nous nous attendons à ce que l’écart de valorisation important entre les secteurs défensifs coûteux et les valeurs cycliques bon marché commence à se corriger lorsqu’il deviendra évident que l’expansion mondiale n’est pas terminée. Dans ce contexte, nous avons orienté notre exposition aux actions en Zone Euro vers les valeurs cycliques.

 

Le pricing est également extrême en ce qui concerne l’inflation. Le marché obligataire a clairement estimé que non seulement les perspectives économiques de l’Europe étaient à présent davantage comparables à celles du Japon, mais qu’avec un rendement du Bund qui dérive dorénavant sous le rendement des obligations d’État japonaise (JGB), la situation pourrait être pire. En conséquence, le point mort d’inflation est tombé à un niveau extrêmement bas, oscillant autour des plus bas historiques (voir graphique ci-dessous). Ce pessimisme extrême ne nous semble pas approprié car, contrairement au Japon dans les années 1990 et 2000, la croissance des salaires (nominaux et réels) n’a cessé de s’intensifier en Europe ces dernières années. Certes, il est peu probable que l’inflation atteigne bientôt la cible de la BCE, mais cela devrait au moins empêcher une nouvelle correction de l’inflation et permettre aux anticipations d’inflation de se normaliser quelque peu à partir d’un niveau ultra déprimé. En conséquence, nous avons intégré, dans nos portefeuilles, une position acheteuse sur le point mort d’inflation dans la Zone Euro.

Les anticipations d’inflation ont atteint des plus bas historiques

 

Source: Bloomberg, AXA IM Total Return & Allocation 

 

 

Nos principales convictions :

  • Nous demeurons prudents à l’égard des actions américaines, compte tenu des risques de guerre commerciale et du pricing agressif de la Fed ; nous avons orienté notre exposition aux actions en Zone Euro vers les valeurs cycliques, car le pessimisme des marchés à l’égard de la croissance est à son comble ;
  • Nous restons positifs à l’égard de la dette émergente et du crédit High Yield en dollars, car la vision plus accommodante de la Fed est favorable aux positions de portage ;
  • Nous avons revu notre opinion, désormais positive, à l’égard du point mort d’inflation dans la zone euro, le pricing du marché étant bien trop pessimiste.

 

Notre positionnement :

 

  • Souspondération des actions américaines ;
  • Orientation vers les valeurs cycliques de notre exposition aux actions en Zone Euro ;
  • Opinion positive à l’égard de la dette émergente et du crédit High Yield aux États-Unis ;
  • Opinion positive à l’égard du point mort d’inflation dans la Zone Euro ;
  • Opinion positive à l’égard des paires NOK/AUD et NOK/CHF ;
  • Position acheteuse sur options d’achat d’actions couvertes en delta pour protéger les portefeuilles lorsque cela est possible.

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